中联重科：中报业绩靓丽,将继续受益更新周期

中联重科 000157
事件：公司2019年上半年实现营收223亿元，同比增长51．2％；实现归母净利润25．8亿，同比增长198％（业绩预告区间是 24－27亿）；扣非归母净利润21．1亿，同比＋226％，符合业绩预期。其中q2单季实现营收132．5亿，同比＋58％，归母净利润15．7亿，同比＋223％。
投资要点n 主营产品收入大幅增长，将继续受益更新周期：分行业看，工程机械板块中混凝土机、起重机（包括工程起重机和塔机）、土方机械等其他工程机械和产品分别实现收入75亿、110亿、25亿，同比增长31％、95％、13％，主营产品销量持续快速增长，起重机械、混凝土机械国内产品市场份额持续保持前三；农业机械收入9．1亿元，同比－2．6％，开始趋稳。
工程起重机＋混凝土机作为后周期品种迎来更新高峰，受益于更新换代、环保趋严等因素销售持续旺盛，接力挖机增长。上半年行业汽车起重机销量为 2．3万台（＋50％）。预计起重机2019－2020每年更新数量为3－4万台，预计 2019年销量增速为30％以上；2019－2021年每年泵车的更新数量在7000－9000台左右，对应 2019年销量增速在40％以上。中联将受益于行业集中度提升，预计销量增速高于行业。
塔机受益于装配式建筑占比提升而供不应求，公司作为国内市占率第一的龙头企业，呈现量价齐升趋势，塔机收入在上半年实现翻倍以上增长；目前在手订单充足，预计下半年依旧维持高增长。
· 盈利能力大幅提升，期间费用率下降明显：综合毛利率 30％，同比＋4．4pct。分产品看，混凝土机／起重机／其他机械和产品／农机机械的毛利率分别为 27．4％／ 32．2％／ 26．2％／ 10．4％；分别同比＋5．2pct／＋3．8pct／－1．3pct／＋0．2pct。综合毛利率提升原因为： 1）主营产品持续产销两旺，规模效应明显； 2）附加值高的 4．0新产品以及国六泵车等开始销售，拉高了整体的毛利率。销售净利率为 11．6％，同比＋5．8pct，其中 q2单季净利率为 12％，环比 q1增长 1．12pct，自 2018年以来逐季增长； roe 为 6．5％，同比＋4．3pct，提升明显。期间费用率为 16．9％，同比－2．4pct，其中管理费用＋研发费用率 5．7％，财务费用率 2．8％，同比分别－1．1pct，－1．5pct。公司费用控制严格＋规模效应使整体费用率下降。
· 经营性现金流持续改善，营运能力明显提升：公司经营性现金流 35．8亿元，同比增长 124％，经营性现金流达到历史最好水平。报告期内公司存货周转天数为 115天，同比减少 21天；应收账款周转天数 202天，同比大幅减少 73天，营业周期已接近上一轮周期时的健康水平，主要系公司保持较为严格的信用政策，收款速度提升，营运能力大幅提高。
· 新兴产业蓄势待发，全面推进智能制造：公司的高空作业平台开局良好，产品受到客户广泛好评，有望成为高空作业平台领域的第一梯队企业。
土方机械强势进击市场，完成全国省级销售服务网点布局，其油耗、效率优势突出，有望成为公司未来的增长点。同时公司还深入推进智能制造，上半年推出多款 4．0产品。全球最大的中联重科塔机智能工厂已稳步达产，高空作业平台臂式智能产线实现量产，此外还有规划建设中的搅拌车智能制造产业园、液压关键元件产业园，公司智能化将再上台阶。
· 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2019／2020／2021年的净利润是 42、48、 53亿元，对应 pe 为 10／9／8x，给予“买入”评级。给予 2020年目标 pe 10倍，对应目标价 6．14元。

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